在线客服
热线电话
  • 13632355031

证券内幕交易犯罪浅析

分享到:
点击次数:167 更新时间:2022年03月04日12:44:37 打印此页 关闭

证券刑事律师

证券内幕交易犯罪浅析

作者:赵建军 北京大学金融法研究中心

 

根据现代经济学的理论,信息与证券市场有密切的联系,投资者的投资效率实际上与其获得信息的提前量成正比。[1]假如掌握信息的人员在信息公布之前进行内幕交易,那么不仅会延缓甚至阻碍信息充分、及时的披露,还会损害证券交易的公平性和交易结果的公正性,冲击正常的证券交易秩序。因此,我国新通过的《证券法》在第三章第三节、第四节中对内幕交易行为作了禁止性规定,并在第183条规定了这种行为的法律责任。本文就从《证券法》和《刑法》的有关规定出发,结合西方国家对此行为的立法状况,谈一谈看法。


  一、规范内幕交易行为的法理基础
  纵观世界各国的证券立法,都没有给内幕交易下一定义。在实务上一般认为,所谓内幕交易,是指掌握内幕信息的内幕人员利用该内幕信息变成公开信息之前的时间差从事证券交易以获取利益或者减少损失的行为。[2]现代发达国家普遍视反内幕交易为证券立法的三面旗帜之一(另外两个是反欺诈、反垄断),它是自由资本主义时期,产生过度投机与大量欺诈行为冲击社会导致的结果。笔者认为,各国规范证券内幕交易行为的法理基础主要有三方面:
  (一)效益和效率。现代以市场主导经济的国家中,立法者似乎对效益和效率有特殊的偏好,有时甚至以此来衡量或决定某种法律制度的取舍;禁止内幕交易显然也是这种意志的要求与表现。由于内幕交易具有随意性,投资者难以获悉哪家公司有未公示的重要消息或哪家公司的内部人员要利用内幕信息买卖该公司的证券,而他们又相信内幕交易会削弱其投资获利的能力,所以,他们认为就证券市场整体而言,每一次交易都潜藏着莫测的风险。于是,有些投资者完全退出投资市场,而大部分投资者则通过对公司证券价值打折的方法来抵销内幕交易的风险,因此就降低了资本收益率或效益价值,破坏了整个资金市场效率的发挥。
  (二)诚实信用。该原则现已成为民法的基本原则,一切法域尤其民商法域皆应受其规范,其中以公司法和证券法更为突出。在证券的发行与交易过程中,公司的董事、股东,经理和其他职员,以及律师、会计师、顾问等内幕人士都应自觉做到诚实信用。依据受托人义务理论,上述可列入内幕人员的任何知情者,由于雇佣关系,亲属关系和临时建立的信用关系,对股东、对社会都应负有“诚实信用”义务,即所谓“受托人义务”,不能利用内幕信息擅自买卖公司股票,否则就可能被视为内幕交易。
  (三)公平、公开、公正。“公平”指任何投资人在证券交易中,不应有“特殊优势”,投资竞争与获取利益的前提是公平的 ;“公开”指发行公司、公司内部人员、证券商、投资顾问及证券交易所等主体在采取涉及市场的行为时,应履行必要的公开义务;“公正”不仅包括市场主体和法律对前面两项所作的事实和价值判断,而且要求主体行为或运行程序符合法律制度的规范。投资股票所带来的风险,不外是投资人对发行公司的经营业绩,市场以及经济动向无法做正确投资判断而引起,内部人员利用其他投资人无法获得的内幕信息的优势买卖证券、谋取私利的行为是不公平的,使大多数投资人的利益受到损害是不公正的,而且将造成投资人对证券市场的不信任感,阻碍证券业的健康发展。因此,禁止内幕交易是公平的证券买卖,公开的投资环境,公正的市场法制的必然要求。


  二、内幕交易犯罪的构成要件
  根据我国《刑法》第180条和《证券法》的有关规定:内幕交易罪是指证券交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券交易内幕信息的人员,在涉及证券的发行、交易或者其他对证券价格有重大影响的信息尚未公开前,买入或者卖出该证券,或者建议他人买入或卖出证券,或者泄露该信息,情节严重的行为。
  (一)内幕交易罪主体
  从证券内幕交易的主体上讲,各国法律都对何为内幕人员作了规定。美国称内幕人员为“内部人”,包括:(1)公司董事、经理和监察人;(2)公司内持有10%以上股份的股东;(3)公司的员工;(4)公司本身。以上称之为“传统的内部人”。除此之外,还包括一些偶然了解和掌握内部情报的人员,比如公司的会计师、律师等人,这些人基于自己从事的业务关系而获得公司和股票持有人的情报,因而与公司和股票持有人就产生了一种特殊的信用关系。这一类人士被称为暂时的内部人或准内部人。澳大利亚1976年以前各州(除新南威尔士州)对内幕人员一直限制为公司的“高级职员”,即董事、秘书和雇员,同年的统一证券行业规则将内幕人员的定义扩展到任何一个与公司有“联系”的人,当然包括获悉内幕信息从事证券交易人。我国台湾地区的证券法把内部人分为三类:(1)公司内部人,包括董事、监察人、经理人,超过10%股份的股东;(2)准内部人,包括基于法定权限,知悉该公司内部消息的人和因契约关系的缔结或履行而知该消息的人;(3)消息受领者,即直接从公司内部人或准内部人处获得消息的人。[3]
  我国《证券法》第68条也做了相类似的规定:下列人员为知悉证券交易内幕信息的知情人员:
  (一)发行股票或者公司债券的公司董事、监事、经理、副经理及有关的高级管理人员;
  (二)持有公司5%以上股份的股东;
  (三)发行股票公司的控股公司的高级管理人员;
  (四)由于所任公司职务可以获得公司有关证券交易信息的人员;
  (五)证券监督管理机构工作人员以及由于法定的职责对证券交易进行管理的其他人员;
  (六)由于法定职责而参与证券交易的社会中介机构或者证券登记结算机构、证券交易服务机构的有关人员;
  (七)国务院证券监督管理机构规定的其他人员。
  除了证券交易内幕信息的知情人员为内幕交易罪的主体之外,非法获取证券交易内幕信息的人员也是内幕交易罪的主体。所谓非法获取,可以是盗窃、骗取信息资料或者通过偷听、监听手段获取内幕信息。行为人一旦非法获取内幕信息,就有了在该信息尚未公开前保守该信息秘密的义务。
  (二)内幕交易罪的客观方面
  我国《证券法》第70条规定:知悉证券交易内幕信息的知情人员或者非法获取内幕信息的其他人员,不得买入或者卖出所持有的该公司的证券,或者泄露该信息或者建议他人买卖该证券。按照该条的规定,内幕交易行为在客观方面应包括内幕人员和非内幕人员在知悉或者获取内幕信息之后采取的利用、泄露和建议三种行为方式。
  在实践中,何谓内幕信息,是一个有争议的问题。根据我国《证券法》第69条的规定:证券交易活动中,涉及公司的经营、财务或者对该证券的市场价格有重大影响尚未公开的信息,为内幕信息。另外,1989年欧共体关于内幕交易的法律准则将“内幕信息”定义为:尚未公开披露的,与一个或几个可转让证券的发行人,或与一种或几种可转让证券的准确情况有关的信息。如果该信息被公开披露的话,可能会对该证券的价格产生影响。由此分析,作为内幕信息应符合以下四个条件:
  1.是真实、准确的信息。这一条件可将内幕交易与利用谣传的其他证券欺诈行为区别开来。对“真实、准确”的信息应有一个广义的理解,它不仅包括事实,那些关于正在发展中的事物的准确信息,只要不是谣传,不是凭空想像,尽管尚未实现,尚未构成事实,也应被认定为是真实、准确的信息。例如在公司兼并过程中,两个公司开始谈判合并事宜这一情况,就构成真实、准确的信息。尽管事后没有合并成功,也不妨碍这一要件的成立。
  2.是尚未公开披露的信息。何谓尚未公开,何谓已经公平;依照西方有效市场的理论,当某一信息对市场产生有效影响时,该信息才算公开。衡量信息公开的标准一般有四个:(1)在全国性新闻媒介上公布该信息;(2)通过新闻发布会公开该信息;(3)市场对该信息作出反应,即市场消化了该信息;(4)只要有相当数量的股票分析师知道就行,即使大部分投资人不知道,也算公开。美国目前采用第四种做法。台湾的惯例是经过10个交易日,内部人须等消息公布后第11个营业日开始,才可以安全地买卖相关公司的股票。按照我国证券法律的规定,公布和公开应以有关信息和文件在中国证监会指定的报刊或专项出版的公报上刊登为准。我国上海、深圳证券交易所的惯例是当上市公司有重大消息公布,该股票暂停交易一日,以便公众都知悉。
  3.是与可转让证券发行人或可转让证券有关的信息。关于内幕信息的范围,各国法律有不同的规定。有些国家将其规范在仅限于上市公司内部的有关公司内部事务的信息,而不包括上市公司子公司或母公司的信息,如丹麦和西班牙。有些国家采取逐项列举的方法,如德国和英国,但也仅仅限于上市公司内部的信息。而我国和大多数国家一样,采取范围比较大的做法,即认为任何种类的任何信息,无论是上市公司内部的还是外部的,只要是与上市公司证券价格有关的,都作为内部信息对待。如有关市场行情、利率的变化、外汇政策、金融政策的信息甚至有关政治方面的重大信息也都包括在内。
  4.是足以影响投资判断的信息。某一个信息是否引起证券市场价格波动,固然是衡量此信息是否重大的标准,但是笔者认为一个信息是否重大,并不在于它实际上能使证券市场价格发生怎样的波动,而是在于它对资源者造成什么样的影响。一般认为,如果该信息可以使一个普通谨慎的投资者显著地改变其见解,就应认定是重大信息,而不必考虑该项信息所涉及的价格是否会产生波动。
  我国《证券法》第62条和第69条对内幕信息,进行了列举式和概括式相结合的说明,在这里就不赘述。
  (三)内幕交易罪的主观方面
  内幕交易罪只能由故意构成,过失不能构成该罪。这个命题争论的焦点是在于泄露内幕信息的行为是否可以由过失构成。有学者认为泄露既可以是故意也可以是过失。[4]理由是从泄露信息的危害结果来看,无论故意还是过失,其造成的结果是一样的。另外,《中华人民共和国保守国家秘密法》也明确规定泄露国家重要机密罪既可以由故意也可以由过失构成。如果规定泄露内幕信息只能由故意构成,那么将成为内幕交易者逃避法律制裁的借口,不利于打击和预防这类犯罪。笔者不同意这种观点,首先,我国《刑法》第25条第2款规定:过失犯罪的,法律有规定的才负刑事责任。而第180条“泄露该信息”之前没有明文规定“过失”,不像第398条对泄露国家秘密罪明文规定“故意或过失泄露国家秘密”。其次,在世界范围内,内幕交易都被视作一种证券欺诈行为,欺诈本身只能由故意构成。美国的证券交易法认为,如果被控人能够证明自己当时错误地认为该重要信息已经公开,就不构成内幕交易行为。据此,内幕交易罪不能由过失构成。


  三、内幕交易的法律责任
  (一)民事责任。我国《证券法》没有规定由于内幕交易行为而产生的民事责任。事实上,许多国家和地区都规定了内幕交易行为的民事责任。我国台湾《证券交易法》第157条之一规定:违法进行内幕交易者,应就消息未公开前,买入或卖出该股票之价格,与消息公开后10个营业日收盘平均价格之差额限度内,对善意从事相反买卖的人,负损害赔偿责任,其情节重大者,法院得依善意从事相反买卖之人请求,将责任提高至3倍。韩国《证券交易法》第106条规定,根据因不公平行为形成的价格进行证券交易的受害人,在规定的诉讼时效内有权要求不公平行为人赔偿损失。美国的证券交易法律也规定受内幕交易损害的投资者可以提起损害赔偿之诉,要求内幕交易者赔偿损失,然而,由于受害者往往在不知情的前提下受损,也没有足够的权力和力量调查内幕交易,因此通常只能在主管机关的调查结束后方能主张自己的权利。
  对于内幕交易的受害者进行民事救济,中国《证券法》没有专门加以规范,相对其他国家而言,中国的证券市场有自己的特殊情况,其对内幕交易的处罚主要采用行政处罚和刑事处罚。
  (二)行政责任。我国《证券法》第183条规定:证券交易内幕信息的知情人员或者非常获取证券交易内幕信息的人员,在涉及证券的发行、交易或者其他对证券的价格有重大影响的信息尚未公开前,买入或者卖出所持有的该公司的证券,或者泄露该信息或者建议他人买卖该证券的,责令依法处理非法获得的证券,没收违法所得,并处以违法所得1倍以上5倍以下或者非法买卖的证券等值以下的罚款。
  (三)刑事责任。对内幕交易的刑罚,世界各国以自由刑为主,普遍采用罚金制。目前有对内幕交易处罚加重的世界性趋势。美国的《证券交易法》对内幕交易罪行为人处5年以下有期徒刑或并科10万美元以下罚金,《内幕交易与证券欺诈执行法》提高了故意违法者的刑事责任,对个人的刑期上限延长至10年,罚款可高达100万美元,法院对非自然人的企业组织的罚款从50万美元提高到250万美元。新加坡1986年的新《证券业法》取代了1973年《证券业法》,新法案对犯内幕交易罪的罚金从3万新加坡元以下提高到5万新加坡元以下,监禁最长为5年延长到7年。
  根据我国《刑法》第180条的规定:“证券交易内幕信息的知情人员或者非法获取证券交易内幕信息的人员,在涉及证券的发行、交易或者其他对证券的价格有重大影响的信息尚未公开前,买入或者卖出该证券,或者泄露该信息,情节严重的,处5年以下有期徒刑或者拘役,并处或者单处违法所得1倍以上5倍以下罚金;情节特别严重的,处5年以上10年以下有期徒刑,并处违法所得1倍以上5倍以下罚金。单位犯前款罪的,对单位判处罚金,并对其直接负责的主管人员和其他直接责任人员,处5年以下有期徒刑或者拘役。
  值得注意的是,《证券法》第70条还规定知悉证券交易内幕信息的知情人员或者非法获得内幕信息的其他人员,建议他人买卖该公司的证券是一种内幕交易行为。尽管在我国《刑法》内幕交易罪中没有相关的规定,但根据我国法律适用的一般原则:新法优于旧法,特别法优于普通法,我们认为这种建议他人买卖股票的行为应该可以适用《刑法》第180条有关规定。 

 [1]引自陈晓:《美国规制证券内幕交易的法理与实践》,载于《外国法学研究》1996年第2期。
     [2]
陈立:《西方证券犯罪立法与实务及其借鉴意义》,载于《比较法研究》1994年第3-4期。
     [3]
吴光明:《证券交易法论》,台湾三民书局1996年版,第254页。
    [4]
卢小毛:《关于内幕交易罪的立法思考》,载于《学海》1996年第2

上一条:证监会:将进一步完善处罚裁量、刑事移送等制度机制安排 下一条:债券虚假陈述中信用评级机构的注意义务